2020年基建行业是在疫情之后恢复最快的行业之一，宏观和行业数据均显示2021年基建投资预期乐观，“十四五”规划开启之际，我国基建的新一轮高潮，因此相关功能性材料也将伴随迎来业绩爆发期。今天要讲的这只股，是混凝土减水剂有突出贡献的公司，产能建设仍在推进，预计至2021年，高性能减水剂产能相比2019年实现翻倍增长。
2020年基建行业是在疫情之后恢复最快的行业之一，宏观和行业数据均显示2021年基建投资预期乐观，“十四五”规划开启之际，我国基建的新一轮高潮，因此相关功能性材料也将伴随迎来业绩爆发期。今天要讲的这只股，是混凝土减水剂有突出贡献的公司，产能建设仍在推进，预计至2021年，高性能减水剂产能相比2019年实现翻倍增长。
江苏苏博特新材料股份有限公司成立于2004年，由江苏博特及11名自然人发起设立，是将建科院建筑材料研究所改制而成的科技先导型企业，于2017年11月在上交所上市。公司自成立以来一直专注于混凝土外加剂的研发、生产和销售，产品以高性能减水剂（聚羧酸系高性能减水剂）和高效减水剂（萘系减水剂、脂肪族减水剂）为主，以功能性材料（抗裂防渗外加剂、早强剂、提升耐久性能外加剂、灌浆材料）为辅，下游客户包括中国铁建、中国中铁、中国电建和中国建材等基建公司和商品混凝土企业。公司在中国混凝土外加剂企业综合十强和聚羧酸系减水剂企业十强评比中连续多年排名第一。
目前，公司共有南京、泰兴、新疆和天津四个母液合成产能基地，以及在建的四川大英基地，截至2019年底，公司共有高性能减水剂合成产能27.4万吨、高效减水剂产能45.9万吨。2020年，公司产能建设仍在推进，泰州基地年产62万吨高性能混凝土外加剂建设项目已建成，今年9月正式投产；四川大英基地已经开工建设，建成后将增强公司在西南地区的产能布局。预计至2021年，公司高性能减水剂产能相比2019年将实现翻倍增长，满足日渐增长的市场需求。
董事长为混凝土外加剂领域院士，高管团队专业背景深厚。缪昌文、刘加平和张建雄是公司实际控制人，三人为一致行动人，合计持有公司56.45%股权。公司创始人、董事长缪昌文先生是混凝土外加剂领域唯一院士，核心管理团队行业经验比较丰富，公司2人获得国家杰出青年基金，5人入选中青年创新科技领军人才，专业背景深厚，具备良好的产品研发创新基础和实力。
从研发人员规模、研发人员占比、研发费用占比上来看，公司长期保持着业内极高的水平。与业内竞争对手相比，公司的传统优势领域是重大工程建设项目。这类项目对混凝土的质量发展要求最高，相应地也会遴选出最具技术实力、产品质量最为可靠的混凝土外加剂供应商。企业具有“高性能土木工程材料国家重点实验室”等科研平台，并有多个科研项目获得国家和行业协会的科学技术奖项。2018年，公司发布国家标准1项，行业标准3项。在工程业务和专业方面技术领域的成就，进一步印证了公司的技术实力和行业地位，公司利用技术和服务又进一步打造了自身的壁垒。
收入规模持续稳定增长，原材料价格下降拉高上半年业绩增速。2015年以来公司营业收入稳步增长，2015年至2019年公司营业收入复合增长率达到25.94%，归母净利润复合增速19.91%。2020年前三季度，公司实现营业收入24.51亿，同比增长6.49%，实现归母净利润3.02亿，同比增长20.58%，利润增速高于收入增速主要是上半年原材料价格降幅较大导致。
高性能减水剂贡献七成以上收入和毛利。公司主要营业业务包括高性能减水剂、高效减水剂、功能性材料和新收购的检测类业务，其中高性能减水剂是公司最主要的收入和利润来源，近年来收入和毛利占比均在七成以上。2019年公司完成对检验测试中心的收购，检测类技术服务贡献了接近10%的收入和8%的毛利。
根据混凝土外加剂分会数据，2017年减水剂产量932万吨，占整体混凝土外加剂比例达66.6%。若按2017年减水剂占外加剂比例进行测算，预计目前减水剂市场规模约350亿。其他功能性外加剂占比有缓慢提升趋势，根据《我国混凝土外加剂行业最新研发进展和市场动态》，其他功能性外加剂产量占比从2011年27.8%提升至2017年33.4%。
预拌混凝土渗透率的提升拉动减水剂需求提升。通常商品混凝土/预拌砂浆在拌合过程中一定要使用减水剂等外加剂，而现拌混凝土/现拌砂浆等可选择性使用外加剂。随着政策对现拌混凝土生产的管控趋严，现拌混凝土使用场景相应减少，预拌混凝土渗透率从2013年40.8%提升至2018年46.2%，未来有望继续提升。
行业集中度的提升带来的议价能力提升。我们大家都认为随着有突出贡献的公司的规模逐步扩大和中小企业的出清，最终将形成类似水泥行业的区域寡头格局，减水剂企业将拥有较强的定价能力；与此同时，下游包括商混站在内的主要客户集中度也在不断的提高，而直销渠道的工程类大客户对减水剂也在逐渐采用集采模式，行业B端属性越来越强将带来产品定价的规范化，对于有突出贡献的公司来说实质上增强了议价能力并提升了产业链地位。
预计公司20-22年EPS为1.28/1.73/2.23元，CAGR+28.0%。截至2020年11月6日，公司PE（TTM）为22X，略高于公司上市至今（2017/11/10-2020/11/06）历史PE-Band中枢水平。公司是减水剂行业龙头，在研发技术/成本上有着非常明显优势，产能迅速扩张，全国性布局逐渐完善。我们认可给予公司2021年20XPE，对应目标价34.60元，首次覆盖给予“买入”评级。（东方证券）
综合考虑公司自身历史估值水平、可比公司估值情况，按照2021年盈利预测，给予外加剂业务20倍PE估值，对应99亿市值，检验测试业务30倍PE估值，对应16亿市值，合计对应市值115亿，对应2021年估值为21倍PE，目标价33元，首次覆盖给予“推荐”评级。（华创证券）
目前公司的化学建材品类已经较为齐全，并在研发实力、销售渠道上具备较为完备的竞争基础，有望不断突破成长边界，而功能性材料业务将是最核心的驱动力。基于对公司功能性材料业务良好未来市场发展的潜力的预期，我们上调公司盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润分别为4.55/6.40/8.07亿元，对应EPS分别为1.30/1.83/2.30元，维持“买入”评级。（华安证券）
《华创证券-混凝土减水剂龙头，全国化生产基地布局逐渐完善》，2020年12月4日
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